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肯·费雪:投资是不是一门手艺?
2020-10-18 | 云锋金融

本文来源微信公众号“巴伦周刊”,作者肯·费雪。

编者按:许多投资者将投资视为一门手艺或者技能,认为通过长期的训练、付出足够的努力、拥有丰富经验之后就能够成为优秀的投资者。但是费雪投资公司的创始人肯·费雪用自己四十年的投资经验证明,这种观念是错误的。

肯·费雪是“成长股投资策略之父”菲利普·费雪的儿子,到目前为止,他的投资业绩甚至不比他的父亲逊色,在上世纪70年代,他还首创了市销率(Price Sales Ratio)这一指标,至今都是衡量投资的核心指标之一。

对于投资,费雪有很多不同于常规的看法,他认为有些投资者深信不疑的观点其实是错的,投资中最重要的事情是:投资者必须拥有自己的独家信息,理解其他人没有理解的事情,而不能盲目跟随。本文选自《投资大师肯·费雪说,投资中最重要的三个问题》这本书的前言《我有什么资格告诉你一些重要的事情》。

我是谁?我有什么资格告诉你任何事情呢?更不必说重要的事情了,或者我怎么敢说重要的问题就三个,而我又恰好知道它们是什么呢?为什么你要阅读我写的内容?要听我的话呢?

2011年修订本书第二版时,我已经在投资行业打拼了近40年。我创立了世界上规模最大的独立全权委托资金管理机构并担任其首席执行官,为全球数以万计的高净值个人和机构服务,包括大公司、公共养老金计划、慈善基金和基金会。我为《福布斯》(Forbes)的“投资组合策略”专栏写作已长达27年,是该杂志历史上撰稿时间第四长的人。我还定期为英国和德国的财经刊物撰写专栏。截至目前,我已出版了8部著作,其中有5部(包括本书)畅销全国。虽无心插柳,但我还是幸运地名列《福布斯》美国400富豪榜。

就人的一生或某段职业生涯而言,这都是无上的荣耀,但我想告诉你的是,我从多年的职业生涯中积累的主要经验是:对投资最重要的只有三个问题,自我动笔写这本书以来,我的看法从未变过。

实际上,只有一个问题最重要,或者至少有一个问题真正重要,但我不知道如何以简单实用的方式表达这一问题,因此才将其一分为三。

那么,真正重要的唯一问题是什么呢?金融学理论已经讲得很清楚了,那就是:通过某种方式,知道独家信息,这是投资唯一合理的依据。因此,这唯一重要的问题就是:你掌握哪些独家信息。

大多数人掌握的信息都是众所周知的,大多数人不认为他们应该掌握独家信息,为什么会这样,我们之后会解释。但是,你必须掌握独家信息这种观点并不新颖。上过大学基础投资课的人都学过这一点,只不过大多数人忘了而已。

不回答这个问题(你掌握哪些独家信息?)就想获得好的投资结果或跑赢大盘是徒劳的。换种方法解释就是,市场能够合理地对当前已知的信息定价。这一观点并无什么新意,它早已是基础的金融学理论之一了,而且在过去几十年里得到了反复的验证。如果你根据人人掌握(或有权访问)的信息做出市场决策,那么你肯定会以失败收场,因为你只是接受了市场自己提供的信息,并没有做出自己的判断。如果你根据报纸上看到的或与朋友、 同事聊天的内容猜测大盘的走向或者领先、落后的板块或个股,那么,无论你有多聪明、多训练有素,你都不一定能得到好结果。你可能因好运而猜对,但更可能因运气不佳而猜错,结果可能比根本不做猜测糟糕得多。

我知道你不喜欢听我说这些,但我之前已经说过,我不知道怎样才能以对你有利的方式解释这个问题。我能做的就是向你展示如何掌握独家信息。

为什么掌握独家信息如此重要?金融市场是众所周知的信息的“折扣商店”,通常情况下,在我们掌握信息之前,它们的价值就已经被反映在当天的价格中了。我们换一种方式来理解这个问题,即把股市与信息不打折的政治选举进行对比。

为预测全国大选的直接结果,专业的民意调查机构会建立一个能代表美国选民的样本,样本容量约为1000人,样本的预测值与实际的结果之间仅相差几个百分点。这套技术已经相当成熟,并经受住了时间的考验。估计你也已经对它习以为常了。选举前一晚举行民意调查时,我们知道其结果与实际的最终结果之间的差别在3—5个百分点内,这是因为民意调查选中的参与者很有代表性。

设想某个人能对世界上所有的投资者建立类似的样本,这一样本将包括适当比例的所有投资类型,比如,机构和散户、成长型和价值型、大市值和小市值、国外和国内等。假设民意调查机构得到的调查结果是股市下个月将大涨,那么股市真的会大涨吗?不会,因为当每个人都认为股市下个月将上涨时,只有傻瓜才会等到下个月才买入,这样,下个月就不会有后续的购买力推动市场走高了,因此股市可能会下跌或者保持平稳,但不会大涨。这个例子很简单,但它很好地说明了这一点:市场已经将广为人知的信息消化了,因此,人们预测的结果不会发生。尽管投资者都热衷于搜集信息,但他们所获得的信息都已经体现在股价中了。

相反,推动市场变化的往往是出人意料的因素,很少有人能提前预知接下来会发生什么。与人们的预期一致的信息不会推动股市出现大变化,因为投资者已经根据这些信息下注了。换句话说,你可能比另一位投资者更聪明、更睿智或更训练有素,但金融学理论认为,仅有这些还不够。当你掌握的信息与他人一样时,想靠聪明或训练有素击败他人的想法是愚蠢的。

投资很难,但也是许多人毕生的追求。只知道对投资重要的问题还不够,还必须知道问题的真正含义是什么以及如何利用它们,之后必须反复实践它们!运用这三个问题与运用一门手艺或者简单的“致富三步走”策略不同, 它们也不是击败市场的 “必要事项清单”。如果真有这类清单的话,我就不会写这本书,你也不会读它了。我会把它写在《福布斯》的专栏中,你可以从中搜集你需要的信息,借鉴它们,然后赚得盆满钵满。但本书不是教你如何轻松赚钱的,而是教你如何以独家信息进行投资的。

学会了如何利用这三个问题,你就能做出更明智的投资决策,这样,与其他投资者相比,你就具备了一大优势。

想一想其他投资者吧!

投资不是一门手艺

有些投资者堪称白痴,你不怕与他们竞争,但如何与那些经过严格训练、做事认真、聪明绝顶且经验丰富的专业人士竞争呢?根据我的观察,即使是专业人士,他们的长期投资业绩也不见得比普通的业余投资者好多少。为什么会这样?因为尽管很多人都被告知过,要投资必须掌握独家信息,但他们忘记了或者忽略了这一点。

在一般投资者看来,投资就如同做木工活或治病行医,是一门手艺,这样的认知前提是错误的。他们不会把投资视为科学的探索活动,这正是我要向你强调的一个观点。我们先来看看他们如何看待投资。可能他们有一些青睐的信息源,比如,有线电视新闻、博客或来自投资大师的新闻通讯,他们可能会利用软件跟踪价格模式,可能有遵循的投资原则,比如,动量投资、逢低买入、有利空消息时买入。他们寻找买入或卖出的线索或信号,他们可能等标准普尔500指数和纳斯达克指数达到一定水平后买入或卖出,或者惊慌失措。他们关注着90日均线、监测着VIX (标准普尔500波动指数) 或者其他预测大盘走势的指数(顺便提一下,从统计学意义上看,VIX是一个毫无意义的预测指数,但很多人每天都在使用它,往往得不偿失)。他们认为,投资类似于手工艺技能,可以通过勤奋和努力习得。他们认为,那些掌握了最佳技能的人必定是出类拔萃的投资者。

投资者会把自己分门别类,并发展相应的技能,例如,价值型投资者掌握的技能与成长型投资者相比略有不同。热衷于大市值股和小市值股的投资者、热衷于国内股和国外股的投资者也是如此。类似这一点在木工中表现得尤其明显,任何人都可以学习基本的木工手艺,尽管一些人更有天赋。如果你足够聪明,行医也是如此。这也适用于大多数以技艺为基础的运动,同样,一些人对某些运动更有天赋。会计、牙医、律师、工程师等,都是可学习的技艺, 尽管不同的人需要投入的时间和体力或精力有所不同。

我们知道,学习一门手艺相对比较容易,无数的人在经过充分的训练和学徒期(掌握技艺必须的)后,学习效果都很明显。经过培训的会计师能做审计工作就是最佳范例。但股市中很少有人能跑赢大盘,无论是业余的还是专业的,能跑赢大盘的人凤毛麟角!因此,只靠学习手艺是不够的,精湛的手艺不足以击败市场。

金融学理论认为,不掌握独家信息,手艺帮不了你,这可能是业余投资者无法跑赢大盘的原因,但专业人士呢?专业人士至少要拥有执业资格证书才能向客户提供建议。投资理财专业的大学生和博士在读生花费了数年时间研究市场,他们学会了如何分析企业资产负债表,学会了计算风险和预期收益,还学会了运用广为人知的分析工具如夏普比率、 R2 (拟合优度系数)和CAPM (资本资产定价模型)等,但他们跑赢大盘的概率并不比没有博士学位的人高。

一些有志成为专业投资者的年轻人很明智,他们在多年的理论学习之后,会投身到其他功成名就的投资大师门下做学徒。在这些大师的指导下,他们通常会学会一门手艺,就如同多年前铁匠收的学徒一样。一些人成长为通才,而另一些人成长为铸剑和制矛的专才,还有一些人专门铸造齿轮和犁头。今天, 投资者的风格多种多样,这都是他们从师傅那里传承而来的。世界上有很多学历高、证书多、做过学徒的专业投资者,但他们中大多数人的业绩仍然落后于市场。

他们会从最简单的地方入手给个人提供投资建议,就如同我几十年前所做的那样。他们是你的股票经纪人、理财规划师、保险和年金销售人员。一些人会给出自己的预测和投资建议,但那些为大牌公司工作的人通常以公司的预测为准。从公司角度看,这无可厚非,因为这是它们控制大量员工的唯一方式。大公司会聘用教育背景卓越、受训经历丰富的员工,这些员工看起来或听起来堪当首席经济学家或首席市场策略师的大任,他们的主要责任是做预测。行业分析师会根据自身的经验和专业领域做出预测。这些著名公司的客户,无论是私人还是机构,不仅从经纪人的教育和经验背景中获益,而且有需要时还能从具有全局观、学识渊博的大佬们那里获得真知灼见。

那么,为什么知识渊博、专业精通、实战经验丰富的众多专业投资者仍然跑不赢大盘呢?他们都是聪明人,而且他们中的很多人都绝顶聪明,肯定比我要聪明。你可能也非常聪明,对吗?你可能比我聪明,但作为一名投资者,聪明不能保证你的业绩比我更出色,聪明和接受过充分的训练是好事,有博士学位也是好事,但有这些还不够,而且这都不是必要的。你必须掌握并利用独家信息,才能比那些更聪明的人做得更好。

因为,投资不是一门手艺,提高胜算的诀窍不在于锤炼技艺,而在于掌握独家信息。

开展更多的学术研究于事无补,学富五车的金融学博士知道,市场是非常有效的(尽管他们就多有效存在分歧)。通过一系列考试或者获得CFA或CIMA证书也说明不了什么,它们涉及的信息是其他数百万人都知道的,也是经媒体提炼后不断被提及的。订阅更多的杂志或者像专家那样冥思苦想也无济于事,他们讨论的都是已知信息,这些信息都已经被市场消化了。如果他们通过媒体告诉了你新信息,那么其他人很快就会知道这些信息,这些信息也会立刻被市场消化,这些信息就不值钱了(后面将介绍如何衡量异常信息)。

你可以研究技术投资,可以购买分析价格走势的软件,但这些做法收效甚微。你可以研究基本面,可以在市盈率达到一定水平时买入或卖出,但这样做效果也不大。你可以雇用头衔众多的人为你操作,但如果你把投资视为手艺活的话,你不会在长期跑赢市场。

当然,这么说也未必正确。若足够多的人尝试了这些做法,总会有那么几个人凭运气实现了目标,这就像有很多人排队掷硬币,有人会连续50次掷出头像朝上的结果一样,但这只是运气好的结果,你未必有这么好的运气,运气不是你投资或战胜市场的基础,你不能靠运气投资。

若投资是一门手艺,那么某种类型的手艺(或者是某些手艺的综合)总会展现出优势,总会有人找出战胜市场的正确组合,无论有多复杂,总有人能破解其中的奥妙!

如果从长期看,投资是一门手艺,那么必定会有特定手艺的追随者,与运用其他方法的投资者相比,他们的长期业绩必定优异,但事实并非如此;若投资是一门手艺,那么过去几十年里就不会出现成千上万册描述内容互相矛盾的技艺的图书了,在这些书籍里,大师、专家和资深人士在兜售相互冲突的策略;若投资是一门手艺,就不应该出现多种不同的策略,策略应具有可重复性和一致性。如果投资与木工、砖瓦工或配药一样是可学习的,其他人可以教你,你能有效地掌握相关技能,那么市场上就不应该有如此多的投资失败案例,你也不会花钱买这本书阅读了,因为我写的任何内容都会是老生常谈。

像探索科学一样理解投资

学习拉丁文的经历促使我开始像科学家一样思考。在我孩提时代,想成为科学家的人需要学习拉丁语或希腊语。总体来看,我算得上一名好学生,我学习拉丁语不是因为我想成为一名科学家,而是因为我不清楚其他选择,如西班牙语或法语的好处。因为周围没有人说拉丁语,所以除了富含人生哲理的小故事外,我把学过的其他拉丁语内容几乎忘了个一干二净。比如,恺撒大帝总是身先士卒,而不是像大多数将军一样跟在队伍后面,这可能是与领导力有关的最重要的例子。

我从中学到的另一点是:“科学”(science)一词源于拉丁语“scio”,是去了解、理解、掌握如何去做的意思。所有科学家都会告诉你,科学不是一门手艺,相反,它是永无止境的探索过程。科学家不会在某天早晨醒来就创造出一个方程式来表示万有引力。相反,牛顿首先提出了一个简单的问题,即“是什么力量让一切物体下落呢”。伽利略不是因为赞同亚里士多德的观点而被逐出教会,他只是问道:“若星体的运转方式与人们设想的不一样会如何?”这一想法是不是很疯狂?

如果我们能面见那些青史留名的科学家,我们大多数人会认为他们是怪人。我的朋友史蒂夫·西列特(Steven Sillett)是当今首屈一指的研究红杉树的科学家,他改变了科学家研究红杉树的方法。他把带有钓鱼线的箭头射向了350英尺高的红杉树的顶部, 然后在自己身上绑上结实的绳子,爬到树顶,在那里,他发现了无人知晓的生命形态和结构。把自己悬挂在离地350英尺高的绳子上是疯狂之举,这毫无疑问,但他提出了这些问题:若把树砍断,树顶上的生物不存在了怎么办?如果树顶上存在生物,那么这些生物与树之间存在什么关联?在此过程中,他发现了其他人未曾探知的秘密。

我为什么要说这些呢?大部分投资知识有待科学的探索和发现,它们不在书本里,也不是有限的。我们还不太了解股市的运行机制,尽管与50年前相比,我们进步很大,但与今后10年、 30年和50年能够了解的相比,我们现在所知甚少。与许多专家和专业人士的看法相反,我认为,对资本市场的研究既是一门手艺,也是一门科学,其理论和方法在不断演变、增加和调整。我们正处于探索和发现旅程的开端,而不是结尾,从科学角度来看,我们正处于萌芽期。

科学探索提供了前所未有的机会,我们可以通过不断的学习了解市场的运行机制,这是我们之前不敢想象的。更重要的是,任何人都能学到现在不为人知但未来几十年内可能成为常识的知识。提供资本市场运行机制的知识是每个人的责任,无论你是否认同这一点,你都是其中的一分子。当你认同这一点时,你可能获知连金融学教授都不知道的信息。你不必是金融学教授,也不必拥有任何金融背景就能做到这一点。要掌握独家信息,你只需要像科学家一样思考、保持好奇心和开放的心态即可。

对待投资不应该墨守成规,而是要保持开放、好奇的心态。要像一位优秀的科学家一样提出问题,问题能够帮助你确定可验证的假设。在科学探索的过程中,如果你没有找到问题的最佳答案,那么你最好不要轻举妄动,而应顺势而为。但提出问题本身并不能助你击败市场。你提出的问题必须是正确的,应当能引导你做出正确的投资决策。

那么,哪些问题正确呢?

最重要的三个问题

首先,我们需要利用一个问题确认我们哪里有错;接下来,我们需要利用一个问题确认未知的领域;最后,当我们看不到问题时,我们需要利用一个问题感知现实。

我们利用问题一确认那些实际上错误但我们信以为真的理念。问题一是:我深信不疑的哪些理念实际上是错误的?注意你深信不疑的可能也是大多数人深信不疑的。我们将在第一章详述这个问题。当你我都认为某些事情是真的时,其他大多数人可能也这样认为。若其他大多数人都这样认为,那么我们可以预测他们将如何下注,此时我们可反 其道而行之,因为市场已经将他们掌握的信息和他们所持的错误理念消化了。

假设你认为X因素导致了结果Y,可能其他大多数人也这样认为,而且我们能够验证这一点。然后,当你看到X发生时,你知道人们会认为接下来Y会发生。但假如你能证明,实际上X不会导致Y发生,那么当别人赌Y发生的时候,你可以赌Y不发生。你可以逆流而动,因为你掌握了独家信息。我会告诉你如何做到这一点。

第二个问题是:我能理解哪些其他人无法理解之事?对于这个问题,我们需要进行一番探索,需要思考大多数人根本不会考虑的事情。从本质上说,这是在打破思维定势,这正是爱迪生和爱因斯坦这些科学家如此成功但看起来却又如此怪异的原因。他们可以思考常人无法想象的事情,想一想他们的行为是多么不可思议,堪称异端!做到这一点要比大多数人想象的容易得多,而且可通过训练提高相关技能。我将在第二章介绍具体的操作方法。凭直觉可知,当无人知晓导致特定结果(我们称结果Q)的原因而我们能证明因素Z导致了Q时,那么,每次当我们看到Z发生时,我们就会赌Q将发生,因为我们手握独家信息。

最后是第三个问题,即我的大脑究竟是如何误导我,使我遭受意外的打击的?换一种方式提问就是:我的大脑无法使我明晰考虑市场,我如何才能突破大脑的约束?这是行为心理学领域的问题。通过这个问题你能认识到,你的大脑是如何运转的——它对市场机制的哪些方面有很好的理解,对哪些方面的理解很差劲,以至于你必须做出调整。

很少有投资者花时间了解自己的大脑如何运转,大多数人关注的是技艺,而非自身固有的缺陷(注意,手艺人根本不会想到这一点)。你可以弄清楚你的大脑是如何伤害你的,你会掌握独一无二的信息,你的大脑既与他人的大脑有相似之处,同时又有自己的特色。

过去多年里,我们运用这三个问题考察了很多方面,我们也讨论了一些之前存疑但很有可能实现突破的领域,你可能会在未来几年内解决这些问题。当然,我们不可能覆盖方方面面,也没有必要这样做。

我会陈述很多你之前不曾听过或认为完全是错误的、疯狂的观点,这些观点是我运用前述的这三个问题得出的,我会一一对它们做出解释。你可以不赞同我的看法,这没关系。但是,如果你学会了运用这三个问题探讨任何领域,包括我探索过的这些领域,而且你时间充裕,那么你可以自行探索并得出不同的结论。任何时候都可以!你可以运用这三个问题向我展示我的错误之处,我会非常高兴,你可以随时给我来信,用这三个问题证明我哪里有错。

我们不知道的事情太多了,你不必知晓一切,你只需要掌握独家信息。学会了运用这三个问题,你余生都能掌握独家信息。

重读本书时最令我惊讶的是,三个问题的基本框架没有发生多大的改变,也就是说,基本的思想没变。随着时光的流逝,你学到的知识和获得的数据将不断增加,曾经用过的方法会失效,而曾经无效的方法会变得愈加重要。世界瞬息万变,但科学探索的方法和基本过程不会改变。这就是这三个问题至今仍然非常重要的原因。

(编辑:陈秋达)

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