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恒指老矣,尚能代表港股否?
2020-05-14 | 云锋金融
云锋导读

恒生指数自1969年诞生,至今已有50年以上的历史,一直都是港股最具代表性的股指之一。但近年来,随着新经济公司,如未盈利的生物科技企业、同股不同权企业、中概互联网企业等,大量赴港上市,新兴经济企业IPO占比和市值占比愈发扩大,这很大程度改变了港股市场的结构。


为及时反映港股市场的变化,对恒指纳入规则的变革势在必行。鉴于此,恒生指数有限公司在今年年初就改革恒指的纳入规则(是否纳入同股不同权、赴港第二上市公司等)向广大投资者作出咨询,并将于下周一公布最终结果。


作为港美股市场代表性券商之一,云锋金融也对恒指的纳入规则进行了深入的研究。


提到港股指数,人们首先想到的就是恒生指数了(HSI Index)。请回答,下列哪个公司不在恒生指数里?

 

A.     阿里巴巴

B.     招商银行

C.     安踏体育

D.     中国恒大

 

 

 

 

答案是:A、B、C和D。

 

为什么上述一些板块龙头公司都未被纳入恒生指数?这要从恒生指数的规则说起。


01 恒生指数的三重门
 
恒生指数自1969年推出,旨在提供能代表香港股票市场的指标,涵盖在本地股票市场里市值最大及交投最活跃的上市公司。其成份股数量较少,虽经历年扩充,也仅有50只成份股。
 


资料来源:恒生指数有限公司,云锋金融
 
50只的数量,相对于2115家港股主板上市公司,显然是非常有限的。我们再来看看恒指规则三重门。
 
一重门:香港主要上市、同股同权、中国公司
 
根据恒生指数规则*"The universe of securities (“Universe”) for the HSI includes stocks and real estateinvestment trusts (“REITs”) primarily listed on the Main Board of the HKEX,excluding securities that are secondary listings, foreign companies, InvestmentCompanies listed under Chapter 21 of the Listing Rules, preference shares, debtsecurities, mutual funds and other derivatives.”
 
即必须是在香港主要上市、同股同权的、主板上市的中国公司或者房地产信托才有机会被纳入恒指股票池中。换而言之,在港第二上市**的、同股不同权的、存在非流通股的AH股上市公司、外国公司、基于21章上市条款的投资公司、优先股、债券、互惠基金和其他衍生品等,均不满足恒指股票池的纳入条件。
 
这重门主要排除了同股不同权的新经济公司,例如阿里巴巴、美团点评、小米集团等。
 


资料来源:恒生指数有限公司
注:市值排名按2019年底的收盘价计算
 
此外,阿里巴巴的主要上市地是美国纽交所,第二上市地才是港交所。“在港第二上市的企业会直接被剔除掉恒指成分股的选择范围”。
 
再有个别外国公司,如啤酒业龙头百威亚太,因为是总部位于比利时的全球啤酒巨头百威英博的子公司,所以也不符合恒指第一步的纳入规则。
 
二重门:上市时间、市值、成交金额
 
依据恒指成分股纳入规则的第二步要求,一家企业必须要同时满足:
 
A)在港主板上市时间必须要满足24个月,即两年以上。除非该公司的市值处于港股所有上市公司中的前25名,方可缩短上市时间的限制;
 
B)公司市值必须要处于恒指选股范围内所有个股的总累计市值的前90%;
 
C)成交金额评估是基于过去24个月/8个季度,采取的是打分制。若要被纳入成分股,成交金额这项要求必须要取得8分(满分12分)。首先,每个季度,都要对成交金额进行降序排名。如果处于总累计成交金额的前90%,才算符合成交金额要求。其次,如果最近1-4个季度,符合成交金额要求,那么每次可以得2分;如果最近5-8个季度,符合成交金额要求,那么每次可以得1分。因此,成交金额该项的满分=4*2+4*1=12分。
 
按理而言,市值和成交金额都是纳入指数的基本要求,无可非议。不过“在港主板上市时间必须要满足24个月”这一点,令一些公司与恒指错失。
 
近年来,港股IPO活跃,2018、2019年的融资额均高居全球榜首。2018年4月,港交所为拓宽香港上市制度而新制订的《上市规则》正式生效,更多新经济企业赴港上市。
 


资料来源:云锋金融,港交所
 
这些新经济公司包括如医药公司哥礼制药、百济神州、华领医药、信达生物、君实生物、基石药业、药明康德、康希诺生物、翰森制药、启明医疗等,以及其他的新经济企业,如小米集团、美团点评、中国铁塔、平安好医生、新东方在线、中手游等。其中不乏有市值规模大、交易金额高的、本可穿过“第一重门”的公司。例如,翰森制药的市值要高于恒指成分股中的石药集团和中国生物制药,但因为是2019年6月上市,按照恒指成分股纳入规则,必须要等到2021年6月后才有可能被纳入恒指。
 
三重门:指数顾问委员最终决定
 
穿过第一和第二重门,还未到达指数的彼岸。唯有经过恒生指数有限公司的指数顾问委员最终决定纳入,方可成为恒指50只成分股之一,并且每个季度都需经过指数顾问委员会检查和审核。指数顾问委员会将结合公司的市值和交易量排名情况、以及公司的财务状况,最终决定恒指的50只成分股具体构成。
 
以安踏体育为例,虽然其满足第一步和第二步的条件,流通市值高达1613亿元,甚至要远超恒指中的非必需性消费业成分股,即申洲国际(1239亿元)、吉利汽车(1018亿元)和创科实业(986亿元),但是仍未被指数顾问委员会纳入恒指成分股中。
 
02 三重门令恒生指数的代表性下降
 
在三重门筛选下,恒生指数呈现如下特征:
 

一、传统的金融地产个股占据恒指权重的比例接近60%,远超港股其他10大行业的加总权重。

 


资料来源:恒生指数有限公司,云锋金融
 
与之相应的,是新经济公司在恒指中缺乏存在感。港股市值中最大的阿里巴巴、新经济代表企业如美团点评、小米、瀚森制药、药明生物等、知名的消费行业细分龙头如百威亚太、安踏体育、海底捞等都没有被纳入恒指中。
 


资料来源:云锋金融,Wind
注:流通市值按2020年4月30日收盘价
 

二、从市值占比看,恒生指数占比持续下降,由此前的接近六成下降至不到一半。

 


资料来源:云锋金融,港交所
 
三、从分析角度来看,指数因为金融地产的偏重而显得更加低估。
 
从分行业估值来看,港股不同行业估值分化,医疗保健、资讯科技业、以及必需消费品等行业估值均在25倍以上。而综合业、金融、地产等行业拖累了整体估值。
 


资料来源:Wind,云锋金融
注:按2020年5月8日收盘价,港股行业划分依据恒生指数有限公司的标准
 
因此,如果看恒指,按5月8日收盘价,其市盈率和市净率分别为9.78倍和0.93倍,分别处于近十年47.40%和2.48%分位数,显得极为低估。而口径更广、纳入公司更多的恒生综合指数,其市盈率和市净率分别为10.38倍和1.01倍,处于近十年56.90%和9.09%分位数,并未如恒指所显示般低估。(数据来源于Wind)
 
03 恒生综指代表性好于恒生指数
 
恒生指数公司也在丰富市值指数的品种。2001年推出的恒生综合指数,代表性就比恒生指数好了很多。
 
1)在成分股数量方面,恒指的成分股限定为50只,而恒生综指的成分股数量没有限定,当前有476只成分股。这主要与两大股指的纳入规则有关,具体请见下表。
 


资料来源:云锋金融,恒生指数有限公司
注:想要获得完整版本的恒指&综指的纳入规则,请在文章底部留言
 
2)成分股行业权重构成方面,恒生综指更为平衡。例如,恒生综合指数纳入了在恒指中无任何代表的原材料业。在香港占比较高的金融地产板块,恒指这两个行业的权重占比59%,恒生综指两行业占比47%。
 


资料来源:云锋金融,恒生指数有限公司,Wind
 
3)成分股市值占港股总市值比重方面,截至2019年底,恒指成分股的市值占比仅为48%,对比之下,恒生综指成分股的市值占比高达95%,可以较好地代表港股整体市场。
 


资料来源:云锋金融
 
4)历史收益率和波动方面,整体来看,近十年来两大指数的走势和历史波动均十分接近,但近两年,综指的2019全年和年初至今的表现均领先恒指,这或许与综指的纳入更多的新经济个股(如美团点评,2019年全年涨幅高达131%)有关。
 
04 结语
 
恒指作为香港市场最老牌的指数,固然有其历史时间久(数据最早可到1969年)、影响力强等特点,但在新经济蓬勃发展、内地公司香港上市越来越多的背景下,原有的纳入规则已经略显陈旧,对香港整体市场的代表性在下降。
 
云锋金融同时分析了市场上专注含港股在内中国市场的海外基金的基准指数。被动ETF投资方面,很多ETF仍然追踪恒生指数。在主动投资方面,有的公募基金跟踪MSCI中国,有的追踪恒生指数。MSCI中国指数同时含港股和A股,包括了704只股票,对中国经济的代表性更强。
 
美国道琼斯30指数是美国历史最久的指数,目前市场追踪更多的是标普500,近年来纳斯达克指数的应用热度也逐步上升。指数亦如背后的经济结构,兴衰有时。恒指标志着一个时代,但未来的时代我们会面临更多的新经济公司、更开放的内地资本市场。

时间呼唤着恒指的改革,而恒指也将反映时代的呼唤。

而恒生指数有限公司也不负众望,早在今年1月13日已经就改变恒指的纳入规则(纳入同股不同权及第二上市公司等)向市场作出了咨询,并将于下周一(5月18日)向市场宣布最终结果,新经济股或最快在下一季检中纳入恒指。让我们拭目以待吧。
 

 注释:

*资料来源于恒生指数有限公司的《Index Methodology For Managing the Hang Seng Index》

 

**双重上市与第二上市概念解析:双重上市指同一家公司分别在两个不同的证券交易所挂牌上市融资的现象,国内典型的双重上市现象是“A+H”上市。第二上市是指公司在两地上市相同类型的股票,通过国际托管行和证券经纪商可以实现股份跨市场流通,第二上市的方式主要以存托凭证的形式存在。两者最大区别在于:(1)监管方面:双重上市的公司需要完全遵守两地交易所的规定,第二上市的公司对于部分规则享有豁免权。(2)跨市场流通方面:双重上市的股票无法跨市场流通,部分以存托凭证第二上市的股票允许注销存托凭证后实现跨市场流通。


封面来源:Pixabay

本文作者:杨金桥


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